每經(jīng)記者｜陳晨    每經(jīng)編輯｜肖芮冬    

2025年證券行業(yè)交出了一份看似亮眼卻暗藏玄機(jī)的三季報(bào)：在自營(yíng)與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的強(qiáng)勢(shì)驅(qū)動(dòng)下，42家上市券商營(yíng)收同比激增逾42%，歸母凈利潤(rùn)飆升62%。

然而，在一片紅火的業(yè)績(jī)報(bào)表中，資管業(yè)務(wù)卻成為了那個(gè)“失速”的板塊——僅2.43%的微弱增速，不僅使其在五大業(yè)務(wù)板塊中“敬陪末座”，更折射出行業(yè)深層的焦慮與陣痛。

這種焦慮在戰(zhàn)略層面表現(xiàn)得尤為劇烈，曾經(jīng)備受追捧的公募牌照申請(qǐng)，在今年8月后突現(xiàn)“撤回潮”。廣發(fā)、光證、國(guó)證等資管子公司紛紛按下暫停鍵。參公大集合產(chǎn)品整改期接近尾聲，如何從私募陣地尋找差異化生機(jī)？與此同時(shí)，長(zhǎng)城證券、國(guó)金證券等“優(yōu)等生”依靠“固收+”、全渠道布局及AI深度賦能，在逆境中實(shí)現(xiàn)了超30%的高增長(zhǎng)。這一切跡象表明，券商資管正站在一個(gè)新的十字路口：告別牌照紅利，一場(chǎng)關(guān)于能力、技術(shù)與差異化定位的深度重塑正在發(fā)生。

業(yè)績(jī)“跛腳”：營(yíng)收大增42%背后的資管失速

2025年前三季度，證券行業(yè)整體呈現(xiàn)出強(qiáng)勁的復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，42家上市券商合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4195.60億元，同比增長(zhǎng)42.55%；合計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1690.49億元，同比增幅高達(dá)62.38%。

然而，在各大業(yè)務(wù)板塊的“賽馬”中，資管業(yè)務(wù)的表現(xiàn)卻顯得格格不入。從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，自營(yíng)業(yè)務(wù)以44.54%的占比穩(wěn)居第一，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)以26.64%的占比緊隨其后，兩者合計(jì)貢獻(xiàn)了超過(guò)70%的收入，成為驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的絕對(duì)“雙引擎”。相比之下，資管業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)顯得極為乏力。數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)以74.64%的同比增速位居首位，利息業(yè)務(wù)和自營(yíng)業(yè)務(wù)分別錄得54.52%和43.83%的高增長(zhǎng)，就連投行業(yè)務(wù)也增長(zhǎng)了23.46%，而資管業(yè)務(wù)的增速僅為2.43%，顯著低于其他所有業(yè)務(wù)板塊。

具體到機(jī)構(gòu)表現(xiàn)，行業(yè)分化進(jìn)一步加劇。中信證券、廣發(fā)證券和國(guó)泰海通穩(wěn)坐資管收入前三把交椅，分別實(shí)現(xiàn)87.03億元、56.61億元和42.73億元。不過(guò)，在42家上市券商中，僅有14家資管業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，占比僅三分之一。這其中，長(zhǎng)城證券、國(guó)泰海通和國(guó)金證券表現(xiàn)搶眼，分別以65.86%、49.29%和36.67%的增速位居前三，招商證券、中金公司和東吳證券也保持了20%以上的增長(zhǎng)。

為何資管業(yè)務(wù)會(huì)成為行業(yè)“短板”？

東海證券非銀首席分析師陶圣禹分析指出，這背后是規(guī)模與收益的雙重承壓。從規(guī)模端看，存量大集合產(chǎn)品正處于對(duì)標(biāo)公募的標(biāo)準(zhǔn)化轉(zhuǎn)型期，短期內(nèi)的改造、清盤或轉(zhuǎn)托管對(duì)管理規(guī)模和收入形成了直接壓制。同時(shí)，在固收類和現(xiàn)金管理類產(chǎn)品上，券商資管面臨來(lái)自公募基金和銀行理財(cái)子公司的激烈競(jìng)爭(zhēng)，且自身的主動(dòng)管理能力的建立尚需時(shí)日。從收益上看，利率中樞下移與信用風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)，進(jìn)一步限制了高收益資產(chǎn)的供給，使得過(guò)往依賴高收益產(chǎn)品的配置策略難以為繼。

更有資深券商人士直言，全市場(chǎng)的金融產(chǎn)品降費(fèi)對(duì)資管行業(yè)影響巨大。此外，券商資管定位主要以私募為主，但在上半年固收收益下滑、權(quán)益產(chǎn)品準(zhǔn)備不充分，以及FOF/MOM產(chǎn)品受監(jiān)管或市場(chǎng)波及的情況下，整體應(yīng)對(duì)能力顯現(xiàn)不足。

戰(zhàn)略“退燒”：公募牌照申請(qǐng)現(xiàn)罕見(jiàn)“撤回潮”

在業(yè)績(jī)承壓的同時(shí)，券商資管在戰(zhàn)略布局上也出現(xiàn)了戲劇性的轉(zhuǎn)折。今年以來(lái)，行業(yè)釋放出一個(gè)重要信號(hào)：此前爭(zhēng)相申請(qǐng)公募牌照的券商資管紛紛選擇退出。

這一現(xiàn)象與幾年前的“申牌熱”形成了鮮明對(duì)比。自2022年“一參一控一牌”新規(guī)落地后，2023年曾有招商資管、廣發(fā)資管、興證資管等6家機(jī)構(gòu)遞交申請(qǐng)，但僅有兩家獲批，此后其他幾家便陷入漫長(zhǎng)的等待。直到2025年8月，廣發(fā)資管率先撤回公募申請(qǐng)，仿佛撕開(kāi)了一道口子。隨后數(shù)月內(nèi)，光證資管和國(guó)證資管也相繼退出。

這波“撤退潮”發(fā)生的時(shí)點(diǎn)頗為微妙。對(duì)于券商資管而言，申請(qǐng)公募牌照不僅是業(yè)務(wù)擴(kuò)張的需求，更關(guān)乎存量產(chǎn)品的生死存亡。截至2024年12月31日，市場(chǎng)參公大集合產(chǎn)品共有184只，凈值高達(dá)4339.73億元。根據(jù)監(jiān)管要求，這些產(chǎn)品必須在2025年底前完成轉(zhuǎn)型。而拿到公募牌照，讓參公大集合產(chǎn)品“自行轉(zhuǎn)公募”，本是解決這一問(wèn)題的最佳路徑。

在時(shí)間緊迫與獲批無(wú)望的雙重夾擊下，撤回申請(qǐng)成為了多家券商不得不做的抉擇。陶圣禹認(rèn)為，這種退出是基于對(duì)自身資源稟賦、市場(chǎng)格局和盈利模式深度評(píng)估后的理性選擇。這一動(dòng)作標(biāo)志著券商資管正在從過(guò)去的“牌照驅(qū)動(dòng)”模式，轉(zhuǎn)向更加務(wù)實(shí)的“能力驅(qū)動(dòng)”和“差異化定位”。

業(yè)內(nèi)共識(shí)正在形成，公募牌照并非萬(wàn)能藥。有資深券商人士指出，雖然未來(lái)公募路徑是主流，但其發(fā)展高度依賴渠道、策略及業(yè)績(jī)能力，且競(jìng)爭(zhēng)已呈紅海之勢(shì)。相比之下，私募業(yè)務(wù)更強(qiáng)調(diào)專業(yè)服務(wù)與定制配置，對(duì)于部分券商而言，這或許是更適合的舞臺(tái)。陶圣禹也強(qiáng)調(diào)，公募路徑更適合具備綜合金融生態(tài)和零售渠道的頭部機(jī)構(gòu)，而擁有項(xiàng)目資源、專業(yè)能力和機(jī)構(gòu)客戶基礎(chǔ)的特色券商，走私募路徑可能更為順暢。

賽道“回暖”：私募資管規(guī)模企穩(wěn)，差異化路徑顯現(xiàn)

撤回公募申請(qǐng)并不意味著券商資管放棄了增長(zhǎng)，相反，在私募資管這一傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，行業(yè)正在經(jīng)歷一輪“回暖”。

數(shù)據(jù)佐證了這一趨勢(shì)。中基協(xié)最新數(shù)據(jù)顯示，截至2025年9月底，證券公司及其資管子公司私募資管產(chǎn)品規(guī)模達(dá)到5.73萬(wàn)億元，較2024年末增長(zhǎng)了約2700億元。從備案情況來(lái)看，今年前9個(gè)月，累計(jì)備案私募資管產(chǎn)品規(guī)模達(dá)到3536.11億元，同比增長(zhǎng)22.95%。

這一數(shù)據(jù)的回升，印證了“差異化戰(zhàn)略”的必要性。長(zhǎng)城證券資管相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，隨著大集合產(chǎn)品整改期接近尾聲，對(duì)于大部分暫無(wú)公募牌照的券商資管而言，未來(lái)的產(chǎn)品形態(tài)將更加聚焦于多元資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)型及策略創(chuàng)新，充分發(fā)揮私募產(chǎn)品的靈活性優(yōu)勢(shì)。長(zhǎng)期來(lái)看，不同稟賦的券商資管將走向截然不同的發(fā)展路徑。

在公募與私募的賽道選擇上，行業(yè)邏輯日益清晰。公募基金更多承載著品牌形象與普惠金融的動(dòng)力，而私募資管則成為了展示專業(yè)服務(wù)與定制配置能力的舞臺(tái)。對(duì)于那些選擇撤回牌照的券商來(lái)說(shuō)，擺脫了公募化的同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)焦慮，反而能更專注于挖掘機(jī)構(gòu)客戶與高凈值人群的深度需求。

展望未來(lái)，陶圣禹認(rèn)為券商資管的增長(zhǎng)點(diǎn)將呈現(xiàn)“雙輪驅(qū)動(dòng)”：一方面來(lái)自于公募化轉(zhuǎn)型完成后的“二次增長(zhǎng)”，特別是“固收+”、短債、同業(yè)存單指數(shù)基金等低波動(dòng)、高流動(dòng)性品類；另一方面則來(lái)自于私募資管企穩(wěn)回升后的特色化突圍，例如投行聯(lián)動(dòng)型產(chǎn)品、另類投資和跨境配置等。長(zhǎng)城證券資管方面也預(yù)測(cè)，未來(lái)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)雖仍以主動(dòng)管理固收產(chǎn)品為主，但權(quán)益、FOF、MOM、大類資產(chǎn)及境外資產(chǎn)等多元化產(chǎn)品將占據(jù)越來(lái)越重要的比重。

動(dòng)能“換擋”：“固收+”與AI賦能成突圍利器

在行業(yè)整體低迷的背景下，長(zhǎng)城證券、國(guó)金證券等機(jī)構(gòu)為何能實(shí)現(xiàn)超過(guò)30%的逆勢(shì)增長(zhǎng)？深入剖析其業(yè)務(wù)模式，可以發(fā)現(xiàn)“固收+”策略的升級(jí)與金融科技的深度植入成為了關(guān)鍵的破局利器。

面對(duì)債市收益率下行和市場(chǎng)波動(dòng)，單純依賴傳統(tǒng)固收產(chǎn)品已難以為繼。長(zhǎng)城證券資管相關(guān)負(fù)責(zé)人向記者透露，長(zhǎng)城證券資管自2025年4月獨(dú)立展業(yè)以來(lái)，迅速調(diào)整策略，在固收基本盤之上，大力加強(qiáng)“固收+”、FOF及權(quán)益產(chǎn)品的發(fā)行。通過(guò)投研一體化建設(shè)，即便在債市波動(dòng)較大的今年，其產(chǎn)品依然憑借優(yōu)秀的策略判斷獲得了亮眼業(yè)績(jī)。

國(guó)金資管助理總經(jīng)理?xiàng)铎o濤也分享了類似的經(jīng)驗(yàn)。他指出，國(guó)金資管的增長(zhǎng)核心在于以投資者需求為核心，構(gòu)建定位清晰的多元化產(chǎn)品矩陣。同時(shí)，在產(chǎn)品擇時(shí)與波段交易中精準(zhǔn)發(fā)力，有效捕捉了宏觀擇時(shí)與大類資產(chǎn)輪動(dòng)的機(jī)會(huì)。這表明，擺脫單純依賴規(guī)模擴(kuò)張的粗放式發(fā)展，轉(zhuǎn)向精細(xì)化的多策略運(yùn)營(yíng)，已成為績(jī)優(yōu)券商資管的共識(shí)。

除了投研，競(jìng)爭(zhēng)維度還體現(xiàn)在渠道與金融科技之上，而且三者已構(gòu)成“鐵三角”。

在渠道方面，券商資管正致力于構(gòu)建全方位的銷售網(wǎng)絡(luò)。長(zhǎng)城證券資管選擇既兼顧母公司營(yíng)業(yè)部?jī)?yōu)勢(shì)，又穩(wěn)步推進(jìn)與國(guó)有銀行、股份制銀行及互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的深度合作。國(guó)金資管同樣強(qiáng)調(diào)做深現(xiàn)有客戶運(yùn)營(yíng)，并積極拓寬機(jī)構(gòu)與互聯(lián)網(wǎng)渠道，以優(yōu)化產(chǎn)品觸達(dá)效率。

而最具前瞻性的變革發(fā)生在金融技術(shù)領(lǐng)域。AI技術(shù)正全面嵌入投研決策流程。楊靜濤表示，國(guó)金資管正持續(xù)借助AI技術(shù)提升數(shù)據(jù)分析精度和行業(yè)研究深度，實(shí)現(xiàn)科技與業(yè)務(wù)的深度融合，切實(shí)增厚投資收益。長(zhǎng)城證券資管也將金融科技視為未來(lái)的核心特色優(yōu)勢(shì)，致力于搭建先進(jìn)的投研平臺(tái)，讓AI貫穿日常工作與投資決策的每一個(gè)環(huán)節(jié)。

不難看出，在業(yè)績(jī)失速與牌照撤退的表象之下，券商資管行業(yè)的內(nèi)核正在發(fā)生深刻蛻變。那些能夠率先完成從“資源依賴”向“能力驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)型，并熟練運(yùn)用金融科技等新工具的機(jī)構(gòu)，終將在新一輪的洗牌中脫穎而出。

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