每經(jīng)記者｜陳利    每經(jīng)編輯｜陳夢(mèng)妤    

9月28日晚間，新大正（SZ002968，股價(jià)12.35元，市值27.99億元）發(fā)布公告，公司擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，取得嘉信立恒75.15%股權(quán)，并擬向不超過(guò)35名特定對(duì)象發(fā)行股份募集配套資金，涉及重大資產(chǎn)重組及關(guān)聯(lián)交易，但不會(huì)導(dǎo)致實(shí)際控制人變更或構(gòu)成重組上市。至公告日，涉及的審計(jì)、評(píng)估等相關(guān)工作尚未完成，交易價(jià)格同樣尚未確定。

新大正表示，待交易完成后，公司將進(jìn)一步拓展業(yè)務(wù)輻射范圍，顯著提升在華東長(zhǎng)三角區(qū)域、華北環(huán)渤海灣區(qū)域、華南大灣區(qū)區(qū)域和華西成渝經(jīng)濟(jì)帶的業(yè)務(wù)比重。

對(duì)于這筆收購(gòu)，市場(chǎng)似乎并不看好。9月29日，新大正復(fù)牌，開(kāi)盤股價(jià)反復(fù)波動(dòng)，截至發(fā)稿下跌5.58%，報(bào)12.35元。

持續(xù)“增收不增利”

在收并購(gòu)市場(chǎng)上，新大正表現(xiàn)一直比較活躍。如2021年，以9700萬(wàn)元收購(gòu)四川民興物業(yè)管理有限公司100%股權(quán)；2023年，相繼以2775.60萬(wàn)元、4453.90萬(wàn)元收購(gòu)香格里拉和翔環(huán)保科技有限公司、瑞麗市繽南環(huán)境管理有限公司100%股權(quán)。

但并非所有收購(gòu)均能如期實(shí)現(xiàn)。如2022年底，為進(jìn)入門檻較高的能源物業(yè)領(lǐng)域，新大正就曾擬以7.88億元現(xiàn)金購(gòu)買云南滄恒投資有限公司80%股權(quán)，但最終因項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期，以及交易雙方在業(yè)績(jī)承諾延期安排方面存在較大分歧，在經(jīng)歷了半年談判后還是于2023年6月“流產(chǎn)”。

復(fù)盤以往新大正收并購(gòu)標(biāo)的，除了加強(qiáng)既有業(yè)務(wù)外，尋求謀變、拓展新領(lǐng)域的意圖也很明顯。在業(yè)內(nèi)看來(lái)，這與其日益承壓的業(yè)績(jī)緊密相關(guān)，畢竟過(guò)去幾年，“增收不增利”一直困擾著新大正。

作為一家獨(dú)立第三方物業(yè)企業(yè)，新大正聚焦城市公共建筑物業(yè)服務(wù)。但近年來(lái)，在傳統(tǒng)物業(yè)管理賽道，增量市場(chǎng)萎縮，越來(lái)越多物企開(kāi)始向公建領(lǐng)域布局，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，利潤(rùn)空間被持續(xù)擠壓。

2023年～2024年，新大正營(yíng)業(yè)收入同比均呈上漲態(tài)勢(shì)，分別為31.27億元、33.87億元，但歸母凈利潤(rùn)一路下滑13.83%、28.95%，同時(shí)凈利潤(rùn)率在2024年跌至3.76%的歷史冰點(diǎn)。

然而進(jìn)入2025年，這一形勢(shì)甚至急轉(zhuǎn)直下，上半年?duì)I業(yè)收入為15.03億元，同比下降12.88%；歸母凈利潤(rùn)7117.68萬(wàn)元，同比下降12.96%。更值得警惕的是，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流連續(xù)三年為負(fù)，2025年上半年為-1.44億元，凈利潤(rùn)與現(xiàn)金流背離，盈利質(zhì)量堪憂。

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，公司核心的基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)仍占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，高達(dá)87.83%，但與之形成鮮明反差的是，其毛利率僅為13.64%，“高占比、低盈利”的固有短板暴露無(wú)疑。

更值得關(guān)注的是，公司的資金運(yùn)營(yíng)狀況正面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，應(yīng)收賬款占營(yíng)業(yè)收入的比重已攀升至60.2%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)下降至1.8次，資金占用問(wèn)題仍在加劇。

當(dāng)然，新大正也曾試圖改變，對(duì)現(xiàn)有資源作出取舍，自2024年以來(lái)就進(jìn)行了包括公司體系重構(gòu)、主動(dòng)退出低質(zhì)低效項(xiàng)目、加速推進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型、推動(dòng)城市合伙人計(jì)劃等重要工作，但從實(shí)際效果來(lái)看，業(yè)務(wù)規(guī)模收縮、利潤(rùn)承壓的窘境依然還在持續(xù)。

一筆理想并購(gòu)？

在業(yè)內(nèi)看來(lái)，對(duì)急于尋求新增長(zhǎng)點(diǎn)的新大正來(lái)說(shuō)，帶有鮮明“高附加值”的嘉信立恒或許是理想的并購(gòu)標(biāo)的。

資料顯示，嘉信立恒由中信資本于2020年投資成立，主要向客戶提供駐場(chǎng)綜合服務(wù)、綠色能源管理及大型活動(dòng)安防三大綜合設(shè)施管理（IFM）服務(wù)模塊，是國(guó)內(nèi)排名前三的獨(dú)立IFM服務(wù)商，主要服務(wù)對(duì)象則包括了SK集團(tuán)、昆山杜克大學(xué)、普洛斯、BMW集團(tuán)、上海嗶哩嗶哩科技有限公司、廣州天匯廣場(chǎng)等多家跨國(guó)公司與大型企業(yè)；業(yè)務(wù)覆蓋全國(guó)32個(gè)省市區(qū)，旗下品牌包含杜斯曼、安銳盟、斯卡伊、道威、朗杰、安遠(yuǎn)等優(yōu)質(zhì)綜合設(shè)施管理企業(yè)。

股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，嘉信立恒第一大股東為TSCapitalFacilityManagementHoldingCompanyLimited（TSFM），持股比例53%；上海信闐企業(yè)管理合伙企業(yè)、北京信潤(rùn)恒股權(quán)投資合伙企業(yè)、上海信鉞企業(yè)管理合伙企業(yè)分別持股14.83%、12.12%、10%。

對(duì)新大正而言，這筆交易不僅能幫助其一舉獲得IFM領(lǐng)域的頂級(jí)資質(zhì)、成熟團(tuán)隊(duì)和龐大客戶網(wǎng)絡(luò)，同時(shí)還能加速向一線城市和高端業(yè)務(wù)戰(zhàn)略布局，突破其長(zhǎng)期被詬病的區(qū)域限制問(wèn)題。

中指研究院數(shù)據(jù)顯示，2024年，以非住宅管理面積為基礎(chǔ)保守計(jì)算，我國(guó)IFM市場(chǎng)空間達(dá)7072.20億元，預(yù)計(jì)2029年將達(dá)到近萬(wàn)億元。從供給端看，由于我國(guó)IFM市場(chǎng)起步較晚，市場(chǎng)滲透度較低，專業(yè)的IFM服務(wù)公司以及專業(yè)的服務(wù)人員數(shù)量較少，供給不足，從事IFM的人員多來(lái)自傳統(tǒng)物業(yè)管理行業(yè)，這為物業(yè)服務(wù)企業(yè)進(jìn)軍IFM領(lǐng)域提供了良好的市場(chǎng)機(jī)遇。

但需要注意的是，IFM并非天生的高毛利業(yè)務(wù)，其盈利能力高度依賴項(xiàng)目管理能力與客戶結(jié)構(gòu)。

如今，新大正對(duì)嘉信立恒這筆收購(gòu)是否能真正提升其盈利水平，仍需等待收購(gòu)的進(jìn)一步披露。但截至目前，此次交易尚處于籌劃階段，交易各方尚未簽署正式的交易協(xié)議。

至于市場(chǎng)關(guān)注的交易對(duì)價(jià)，新大正僅表示將擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，取得嘉信立恒75.15%股權(quán)，若對(duì)價(jià)過(guò)高可能加劇新大正本已緊張的資金鏈。截至2025年上半年，新大正現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額-2.33億元；現(xiàn)金期末余額為3.60億元，相較于2024年同期的3.11億元略有增加。

復(fù)牌公告發(fā)布的當(dāng)晚，新大正還發(fā)布了一則股票價(jià)格波動(dòng)情況說(shuō)明。根據(jù)該說(shuō)明，公司在停牌前20個(gè)交易日累計(jì)漲幅超過(guò)20%，不存在異常波動(dòng)情況。

Wind監(jiān)測(cè)顯示，9月11日、12日，此前股價(jià)走勢(shì)平淡的新大正突然拉出兩個(gè)漲停板，股價(jià)升至13.08元/股，創(chuàng)下2024年5月以來(lái)新高。對(duì)此，有投資者質(zhì)疑消息提前走漏，可能存在內(nèi)幕交易。不過(guò)，新大正方面表示：“在對(duì)公司自查時(shí)，并未發(fā)現(xiàn)這種情況?！?/p>

對(duì)于這筆收購(gòu)，從目前情況來(lái)看，市場(chǎng)仍持觀望態(tài)度。

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